银轮股份(002126)：热交换器“隐形冠军” 二次腾飞在即
类别：热管理网上市公司公司
机构：浙商证券股份有限公司
研究员：刘文婷
日期：2020-06-18
报告导读
公司是我国热交换器行业龙头，大力开拓乘用车市场，并积极布局新能源车热管理。目前公司已实现从单一产品到热交换系统，从传统热管理到新能源汽车热管理覆盖，成功打入海外客户供应体系，迎来成长的“黄金十年”。
投资要点
投资建议
随着公司新客户配套放量，产能利用率提升有望规模效应显现，毛利率有望触底回升；同时公司在新能源热管理和尾气后处理有望在未来两年迎来高增长。
我们预计2020-2022 年公司归母净利润增速分别为10.43%、28.78%、17.69%，EPS 分别为0.44、0.57、0.67 元/股，对应当前PE 分别为26、21 和17 倍。
公司传统热管理业务稳定发展，新能源业务前景广阔，维持“买入”评级。
超预期因素
（1）新能源热管理品类渗透率超预期。公司在新能源热管理领域品类布局丰富，单车价值约为传统汽车热管理3 倍，且渗透率有望随《电动汽车用蓄电池安全要求》标准对热管理的要求而增加，品类渗透有望超预期。
（2）新客户拓展超预期。公司近两年新增配套客户众多，例如传统车增加东风日产、欧洲雷诺、捷豹路虎，新能源车增加电动车龙头、吉利戴姆勒smart 车型。
（3）尾气后处理配套超预期。国六排放标准将在2021 年全部执行，柴油车需新增尾气处理装置和检测装置。尾气处理（EGR + DOC + DPF + SCR + ASC）2025 年市场空间约为480 亿元。
超预期逻辑推导路径
（1）新能源热管理品类扩张，有望陆续配套主流新能源车企，我们预计该领域未来五年市场空间将快速增长4 倍，2025 年全球新能源热管理行业市场规模将达620 亿元左右，中国新能源热管理市场规模约270 亿元。公司作为国内热管理领先企业，产品布局丰富，有望深度受益于新能源热管理行业红利。
（2）新客户拓展清晰，公司加强欧洲市场布局，凭借优异的产品力和增强的渠道力，有望不断打入新客户供应体系，获得更高的市场份额。
（3）尾气后处理迎来高增长，公司在EGR、SCR 等领域储备丰富，EGR 在国六阶段将被广泛使用，根据测算， EGR 冷却器的国内商用车市场空间约29 亿元左右，公司有望成为EGR 冷却器寡头而深度受益。
催化剂
（1）重要客户拓展顺利；（2）季度业绩超预期；（3）核心产品供进主流品牌。
核心风险
（1）新客户配套销量不及预期；（2）商用车销量大幅下滑；（3）新能源热管理竞争加剧，单品配套不及预期。
